本文讲解在美国收购一个非上市公司的程序，主要法律文件以及这些法律文件下的主要条款。本文之后，我将撰文讲解美国创业公司的股份以及其他权益，责任，风险的划分的法律与商业惯例。敬请关注。

作者柳律师，纽约大学法律博士，在美国著名大型律所执业逾七年, 为客户完成了超过百宗，总额累计超过70亿美元的并购，股份融资以及贷款交易，成美律师事务所（www.ambizlaw.com）创始合伙人。作者感谢合伙人郑利华博士，陈勇博士以及好友胡博士，侯博士对本文的指正。

声明：本文版权属于成美律师事务所，不构成对任何人的法律建议。欢迎读者无偿转发本文，但敬请（1）尊重成美律师事务所版权，（2）注明作者及其微信号(whazupdoc) ，并（3）勿作任何改动。

前言

本人近10来年的执业经验与观察是：由于文化差别，语言隔阂，意识，制度和法律理念上的差异甚至冲突，外加偶尔的国际政治的因素，总体上来说，中国公司来美国并购，经验不多，教训有余甚至有时惨重。切入正题之前，以下建言，供国内买方参考：

（1）要有专业的可操作的论证过的并购计划。不宜拍脑袋决策，操之过急；更忌好大喜功，脱离现实，去买自己业务上不懂，法律与人事上没有能力治理的公司。

（2）项目一旦论证并由公司批准，要授予来美国并购的团队真正的决策权。公司总部不了解，甚至没有能力理解海外并购交易的具体情况，如果试图微控海外并购团队的工作，那彼此容易误解，至少会实质性地降低工作效率。

（3）要有相应的专业服务团队（投资银行，律师，会计师等团队），并且要善于与专业服务团队沟通高效交流，认真阅读立并且理解重大法律文件，听取专业服务团队的建议，平等探讨。并购是一个高难复杂的过程，尤其是海外并购，要克服“甲方心理”，避免“外行指挥内行”；这是大忌。

（4）要有熟悉美国法律以及商业惯例的团队成员来主持海外并购。再好的专业服务团队也无法为客户做所有决定，尤其是重大关键商业决策。客户自己决策核心层最好要有在美国实质性地学习并且工作过的，相对熟悉美国法律以及商业惯例的成员来主持海外并购。如果买家自身没有这样的团队成员，一般而言，并购过程本身都比较难以顺利完成，那收购以后更难有效管理这个公司。

（5）可以考虑循序渐进。对于来美国并购条件不成熟的团队，可以考虑先以小股东身份投资美国目标公司或者其同行业公司，以观察员或者董事会成员身份进入公司董事会，实质性地观察学习，参与公司运作2-3年左右，有一个了解以及信心共建过程，再审慎地谋划海外并购。 

（1）意向书

1.1初步商议

一般来讲，买卖双方可能是通过投资银行找到彼此，或者因为业务交往产生彼此并购兴趣，或者买卖双方为并购目的直接找到彼此（包括卖方“拍卖”自身，这个程序比较特别，本文不单独谈）。双方开始就主要的商业条款进行初步的商议，主要包括价格，成交前提条件，成交日期，还有一些相关核心条件，比如说原来的高管是否继续留下来任职，交易完成后卖主不得与公司竞争，等等。

1.2初步共识

如果双方达成初步共识，那么双方会签署初步意向书。意向书除了保密条款，排他性条款等程序性条款有法律约束力，一般会明确规定商业条款是没有法律约束力的。排他性条款一般会说，卖方一定时间内不能积极去找其他潜在买家了。

1.3意向书的重要性

为什么一个本质上没有法律约束力的文件，大家谈判和起草时候那么认真? 原因很简单：这个文件为整个交易定了基调。以后双方一旦决定要交易，任何一方如果没有具体明确的实质性的理由（比如尽职调查有重大意外发现），在道义上就很难单方面提出修改交易条件（特别是价格），至少很难使并购合同本身实质性地偏离意向书上的条款和条件。我一般通过意向书管中窥豹，对对方的并购律师的职业水平和工作风格形成一个初步的评估与判断。

（2）尽职调查

2.1尽职调查分工

意向书签字以后，买方就开始对目标公司进行财务，商业和法律上的尽职调查。虽然意向书有具有法律约束力的保密条款，有时双方会另外签署保密协议。财务和商务的尽职调查一般由客户自己或者和客户聘请的会计师事务所进行。法律的尽职调查的一般由并购律师主导，必要的话，由特别领域的律师辅助配合完成。比如收购目标是医药公司, 就需要熟悉药物管理局法规的律师；又比如收购目标公司持有较有价值的房地产资产，就需要房地产法律师。

2.2尽职调查程序

法律尽职调查初始，由律师和客户配合，根据被收购公司的具体情况列出尽责调查问卷，开出清单去索要目标公司的相关文件。卖方律师和卖方配合一道回答问卷上的问题，提供相应信息和文件。同时，卖方律师开始起草公司并购合同下的附录的公司披露函。比如，公司有哪些诉讼，重大合同，法律纠纷，等等，按照买主合理要求批露给买方。买方律师把尽职调查当中发现的问题口头或者书面报告（即尽职调查报告）给自己的客户。买方律师向卖方要求对存疑的文件进行释疑，包括补充本来不完备的文件。这样两三个回合下来，买方律师一般就完成对公司的法律尽职调查。买方必须全程与并购律师紧密合作，认真阅读尽职调查问卷和报告，提出实质性的补充和修改意见。很多情况下，买家比并购律师应该更了解自己的行业以及目标公司，更理解尽职调查过程中发现的某些潜在或者存在的问题的实质和重要程度。

2.3尽职调查内容

法律尽职调查涵盖的内容很广泛，也因公司的具体情况而异。通过法律尽职调查，买方一般要对以下有全面完整的理解：(1)公司的合法存在；(2) 公司股权结构；(3)有无对并购交易有可能形成制约，甚至能否决并购交易的股东和/或债权人，监管方；(4)并购交易对公司与第三方现有关系的影响，比如公司的银行负债一般会因为并购加速到期；再比如高管如果因为并购失去工作的话，“金降落伞”（golden parachute）的价格是多少，也就是说，公司需要支付多少现金才能买断高管聘用协议期满之前的薪酬和其他权利；再比如，有无重大客户会因为公司易主有权终止合同，等等；（5）公司重大资产，包括知识产权；（6）公司重大合同契约； （7） 公司近期非常规交易，包括关联方交易；（8）劳工状况； （9）财务与税务状况， 有无公司财务报表没有披露的债务或义务； （10）诉讼以及其他法律和合规问题；等等。卖方要在公司披露函中做的批露的重大实质内容就是法律尽职调查发现的重大实质内容。

2.4尽职调查重要性

如果尽职调查过程发现重大负面情况，买方可以要求卖方做出降低收购价格等等重大让步，甚至退出交易。所以尽职调查是并购过程中的关键环节。有时候有些买方为了节省律师费，请不熟悉美国公司法的律师做美国公司的尽职调查，自我安慰地走一下过场，结果很可能导致重大损失。所以重大并购必须聘请既能和国内客户有效交流，又熟悉美国公司法的专业并购律师。（关于如何聘用合适的美国律师，如何与美国律师高效共同工作，本作者另有文章详细谈论，请微信联系本作者索取。）

（3）股份购买合同

我们现在来讲并购交易的主文件，即股份购买合同或者并购协议（本文不讲资产购买）。一般小额并购，合同协议签署时可以同时完成交易；稍微大额的并购，一般是签字在先，交割在后。中间的时间用以获得政府批准（比如反垄断法部门的批准），获得融资，获得公司的银行的同意（见以上 2.3.（4））， 等等。另外，惯例上买方律师起草主合同第一稿。

3.1合同各方

既然是合同，不可避免需要交代合同各方。公司可以是一方，一般也是合同一方。如果并购交易交割之后买主发现原先股东或者公司违约，买主必须向原先股东索赔，所以一般情况下原先股东必须成为一方。也有少数情况下，原先股东（卖方）在谈判时具有太多优势，让买方同意其不作合同一方的。这种情况下，并购交易交割之后，如果买主发现卖主（也就是原先股东）或公司违约，买主不能向卖主索赔，而只能向公司索赔。公司在并购后归属买主，所以这个索赔权利没有实质意义。所以，公司在股份购买合同下的主要权利义务是合同签署到交割之前的权利和义务（比如不得进行重大非常规交易）。另外，其他个人或者实体，包括高管，在这个合同下有没有权利和义务，这些都是需要注意的问题。

3.2序言

除非合同本身明确约定，序言不被认为是合同本身的一部分，也因此没有约束力，其主要功能是帮助解释合同主体本身。它给读者提供合同相关背景，让读者知道这个合同是在什么样的背景下，为什么目的而写。

3.3合同主体

3.3.1  定义： 合同的主体开始一般是定义。很多人没有耐心去阅读理解定义。但是很多重要的实质内容在这部份交代。比如，经常遇到一个定义就是＂Business＂(＂生意＂)，用以界定目标公司的主营业务。限制卖主并购交割之后的商业活动的非竞争性条款一般要用到这个定义。这个定义如果太狭隘，对原来股东约束小，原股东从公司退下来，就可以开展可能跟公司生意竞争的类似的商业活动。如果这个定义过于宽泛，对原来股东有约束就大，那么原股东从公司退下来，就很难开展可能跟公司生意竞争的商业活动。但是如果这个定义太宽泛，可能导致整个非竞争条款无效。

3.3.2  对价： 合同主体的第二部分一般交代交易的主要对价，就是有多少股份被买方买走，买价是多少。买价一般都会有上下调节的条款。如果公司的股本结构复杂，比如有优先股，普通股，期权，那么都要区别对待。逐一明确交代每一股优先股，每一股普通股，可以兑换为多少现金；期权是否加速到期，视同为相应股份用以兑换为现金，还是必须继续持有，或者换成其他类似期权，比如如果买家是上市公司，换成该上市公司的期权。

3.3.3  交割时间： 这一部分交代交割在什么时候发生。所谓交割，就是一只手拿钱去换另外一只手上的股票。之后公司运作的风险与收益一般整体上实质上转移给买主。如果数额小，签字的时侯很多情况下就是交割的时候。并购合同稍微大额的，一般是签字在先，交割的在后，需要中间的时间用以获得政府批准（比如反垄断法部门的批准），融资，等等。

3.3.4  交割程序： 这一部分交代交割的时候双方要给彼此什么对价以及文件，比如说多少的现金，直接打到卖方账户，多少现金留给理赔信托账户（以下3.3.13有详细解释）用以支付买方可能向卖方提出的索赔；公司原来高管跟买家控制的公司签署新的雇佣合同；原来的卖家不得与公司竞争的非竞争性合同；公司由原来股东指派的董事递交的辞呈，等等。还有很重要的一点，卖方必须通过签署跟进证明（Bring-down Certificate）向买方保证从并购合同签署那天到交割时，公司没有重大负面变化(Material Adverse Effect)。“重大负面变化”如何定义，定义如何解释，也是学问，或者说官司的战场，特别是在合同签署之后交割之前买方想借此撤出交易时。

3.3.5  交割价格调整： 买价一般有上下调节的条款，主要根据公司的财务，一般是净运作资本　（Net Working Capital）数额而做上下相应调节。一般会约定一个净运作资本目标数额。公司一般在交割日前3天内出具交割日运作净资本数额的诚意估计数额，比照目标数额，调节交割日应付对价。交割之后45-90天内由买方核算交割日净运作资本实际数额，比较交割日净运作资本数额的诚意估计额，如果交割日净运作资本实际数额高于估计额，则向卖方补付高出部分；如果交割日净运作资本实际数额低于估计额，则相应降低交割日应付对价。核查以及核查可能产生的争议的解决程序，都在此处交代。“净运作资本”是一个双方约定的定义，不是一个固定的会计概念，有惯例性的但是没有固定的计算方法。

3.3.6  卖方陈述与保障： 这一部分是卖方（或者公司，见3.1）向买方所作的关于公司重大相关事项的陈述与保障。陈述与保障涵盖（1)公司的合法组建与存在；(2) 公司股权结构；(3)并购交易的合法有效授权；（4）公司子公司状况 ； （5） 公司财务状况；（6）资产，包括知识产权；（7）公司重大客户与合同契约； （8） 公司近期非常规交易，包括关联方交易；（9）公司劳工状况；（10）公司税务状况； （11）公司诉讼以及法律和合规问题； （12）公司财务报表的准确性，公司没有未披露的债务；等等。

3.3.7  公司披露： 陈述与保障的正文一般会有正面的系统的表述，然后在“公司披露函”中有具体的披露。比如，“公司重大合同契约”条款下会有类似以下的陈述与保障： “除非另外披露，‘公司披露函’中列出的所有合同与契约构成公司所有重大合同与契约，他们全部具有法律效力，合同契约双方都没有重大实质违约，对方也没有告知公司可能退出任何相关合同契约。” 公司披露函会逐一披露以上合同契约以及违约状况。一般买卖双方律师都需要阅读尽职调查文件，卖方律师以此起草公司披露函，买方律师核实修正，以使公司披露函与尽职调查文件内容相符。

3.3.8  卖方陈述与保障的“不完整性”： 非上市公司的并购合同中，卖方陈述与保障很多时候会特别声明合同中明示的卖方陈述与保障构成卖方所有的陈述与保障。如果买方因为律师缺乏经验，或者买方本身缺乏对目标公司的理解，没有要求卖方就某项重大相关的事项做出陈述与保障，而问题最终出在卖方没有做陈述与保障的事项上，卖方一般不负责任。也就是说，即使卖方的陈述与保障整体上有重大遗漏，只要已经明确做出的陈述与保障没有失实，那么买方也不能指称卖方欺诈或者违约向卖方索赔。在非上市公司的并购合同中，一般买方很难争取到卖方做一个笼统的口袋性质的陈述与保障（即所谓的美国证券法10b-5条陈述与保障）： “以上卖方陈述与保障构成对公司相关事项的全部的，完整的，不具误导性的表述，没有遗漏任何与公司相关的，一个合理的投资人期望了解的，重大信息。”　

3.3.9  买方陈述与保障： 这一部分是买方向卖方所作的的陈述与保障。买方陈述与保障一般涵盖（1)买方公司的合法组建与存在；(2)并购交易从买方角度讲，获得有效授权，无争议与法律挑战；（3）买方公司支付卖价的能力；如果买方需要融资借款来支付并购对价，那么买方在此处陈述与保障买方已经获得相关贷款方初步承诺。

3.3.10   双方陈述与保障： 另外，买卖双方都会做有无支付交易佣金的义务的披露。这是因为如果有此等义务，佣金一般从卖价中扣除，降低卖家实际收到的对价数额。

3.3.11   双方约定责任：  买卖双方都会就交易做出一系列约定 （covenants）。约定与陈述与保障不同地方在于前者是关于未来某方或着双方的作为的约束或要求，而后者是对于现状或者过去事实的陈述。一般而言，这些约定主要适用于交易文件签署到交割（或者交易终止）时候，它们包括：目标公司和卖方必须在此期间，

（a）  必须正常运作生意 （in the ordinary course consistent with past practice）,不进入非常规交易，比如发放股份， 改动期权池，改动公司治理文件，分派红利，并购，重组，开启任何没有事先披露的资本项目，改动任何重大合同或契约，等等；

（b）  必须配合买方继续尽职调查；

（c）  必须恪守意向书中，或者另外起草的保密协议中的保密义务；除非双方同意，不发布与并购交易相关的新闻；

（d）  必须与买方合作，完成必要的政府审批程序，比如向司法部做1976年HSR法案 （Hart-Scott Rodino Antitrust Improvement Act of 1976）的反托拉斯法下的报备，如果有必要,根据司法部或者和联邦贸易委员会（Federal Trade Commission）对商业行为或者交易结构做出合适调整；

（e）  必须获得必要的股东，董事会批准；

（f）  必须获得必要的其他第三方的批准， 比如贷款给目标公司的银行批准，否则交割那刻，可能是公司被银行起诉破产之时；

（g）不得积极寻求其他潜在买家，并中断与其他潜在买家的谈判；因为董事以及控股股东对其他股东在重大交易上的受托人责任（fiduciary duty），一般很难要求卖方一概不能考虑其他主动接触目标公司的潜在买家，尤其是如果后者出价更高。

如果买方需要融资借款来支付并购对价，那么一般会在此处交代买方必须做出诚意努力获得融资。

这些约定也有适用于交割之后的， 比如保密义务，不竞争约定（即公司原来股东甚至高管在指定的时间和地域内不得从事与公司竞争的活动），不招徕约定（即公司原来股东甚至高管在指定的时间内不得招徕公司的客户，管理人员甚至任何员工，供应商，等等）。

3.3.12   交割前提条件： 一般而言，各方必须交割的前提条件会包括：（1）目标公司足够的股东核准了交易，（2）相关政府部门（主要是司法部或者和联邦贸易委员会，有时包括美国外资投资委员会即CFIUS）程序完毕，没有意见或异议，还有 (3) 没有法院或者政府行政命令禁止交割。目标公司必须交割的前提条件会包括（1）买家恪守双方约定责任； （2） 买家之陈述与保障属实。买家必须交割的前提条件会包括 （1）卖家与目标公司恪守双方约定责任； （2）卖家与目标公司之陈述与保障属实， 还有 （3）从并购合同签署那天到交割时，公司没有重大负面变化。

3.3.13    理赔：一般而言， 公司并购交易一旦交割，很难“退货”。我曾有客户询问卖家，“如果交割之后三年，公司业绩没有达到约定目标，可否将公司退还，买价退还？”这种买家几乎承担零风险的“好主意”，除非情况特殊，对方不会答应。 那么，如果卖方违约，比如在交易文件中作的陈述与保障等到买方接管公司后发现不实，买家如何索赔呢？常见惯例是买家将大约20% 左右的买价放入一个第三方托管的帐号(escrow account)中，在成交之后的一般12到24个月内， 如果交易文件中作的陈述与保障不实，或者卖方以另外方式违约，那么买方可以通过约定程序，提出索赔，在程序完成时赔偿金额直接从托管帐号中支付。有些文件中索赔有最低门槛数额，一旦越过可能全额理赔，也可能只理赔门槛以上部分。一般而言，托管帐号中的数额，除非卖家涉嫌欺诈或者恶意违约，构成理赔上限。另外，针对公司之前的税务问题以及环保问题，理赔期限一般不止于在成交之后的一般12到24个月内。原因在于这些问题买家在接管之后不一定可以很快发现，而是政府追查或者第三方起诉了，买家才会知情，所以有些交易会另外开启专门的潜在税务问题或者环保问题托管帐号，在诉讼期限（税法此处一般取5年；环保法甚至更长）之后如果没有政府执法或者第三方起诉，并且卖方陈述与保障没有被发现不实之后，才由托管方将托管帐号上的余款转交给卖方。当然如果卖方没有聘用能力经验相当的律师，或者商业谈判上处于非常不利地位，也有托管帐号中的数额仅仅是理赔的第一步的，理赔额最后甚至可以高达或者超过交易本身全额的情况。反言之，如果买方没有能力经验相当的律师，或者商业谈判上处于非常不利地位，也可能没有获得托管帐号以及其他索赔理赔机制，甚至进入所谓“一锤子买卖”，即成交之后，买方不能向卖方提出理赔。

3.3.14   基于公司获利能力的额外对价(earn-out): 这是指交割之后，在一定前提条件下，比如公司盈利达到一定水平，公司给予原来股东的交割时候的股价之外的额外的类似于红利的对价。一般而言，基于公司获利能力的额外对价延续时间为交割之后的一到三年，数额为公司税后利润的一个百分比。有些时候，卖方以公司未来盈利潜力为理由，声称买方开出的价格太低，而买方对公司未来潜力没有同等信心。这种情况下，基于公司获利能力的额外对价就可以作为一个折衷方案。当然一般卖家不愿意将大部分对价后置于基于公司未来获利能力的额外对价，毕竟公司易主，卖家不想过多倚赖新股东的管理能力。

3.3.15   合同终止：既然是合同，约定的是未来的对价交换与责任义务，也就必须预见内在或者外在力量或者原因可能使得一方或者双方决定终止合同，并作出合同终止的后果的相应约定。并购合同一般会有一个外部的截至日期（一般是签署日后3-6个月）(drop-dead date),也就是说，如果各方没有违约，但是交易前提条件在这日期到来时候没有实现，那么合同自动失效，双方均不对对方负任何责任。 如果因为一方违约，另外一方终止合同，那么违约方可以被要求支付违约金。一般违约金可以是交易额度的一个百分比，也可以是另外一方为本次交易而发生的实际开消费用（包括律师费用等等）。

（4）其他重要文件

4.1公司披露函  

一般比较谨慎的并购律师都会交代清楚这构成并购合同的一部分。其内容详见以上 3.3.7.

4.2第三方同意书

前面2.3提到，并购交易对公司与第三方现有关系的影响，比如公司的银行负债一般会因为并购加速到期；再比如，有无重大客户会因为公司易主有权中断客户合同，公司的办公大楼的房东甚至可以因为公司易主有权中断租约，等等。买方律师都需要和卖方律师以及这些第三方协调，获得第三方的书面同意，或者豁免，或者新的合约，以便公司在归属新股东后可以顺利运转。

4.3雇佣合约    

公司原来的高管的雇佣合约一般会因公司易主而终止，这样安排便于公司买卖，因为买主不一定愿意继续聘用同一批高管。如果公司原来的高管继续为公司服务，一般情况下也需要与谈判并购合同本身同步谈判他们继续雇佣的条件与条款，重新起草聘用协议。这很可能需要公司重建期权计划，等等。

4.4.过渡服务协议 (Transitional Services Agreement)

如果买主不继续聘用原来股东下的同一批高管，那么双方可能签署过渡服务协议, 由卖主用3-6月时间帮助新股东接手管理公司。

4.5.托管协议      

以上3.13中提及的第三方的托管帐号(escrow account)，一般都由第三方（一般是银行），而不宜由某一方的律师，担任托管人(escrow agent)。各方同托管人签署托管协议。托管人在此中的作用一般都比较被动消极，在没有双方一致意见下基本也不会采取任何实质作为。这个文件的重要商务条款是托管金额的利息的归属或者分配，虽然一般利率很低，但是如果托管数额大，就涉及相当数额的现金。

4.6．融资文件

如果买方需要融资借款来支付并购对价，那本身一般是一个抵押借贷交易（一般以目标公司资产作为抵押物），涉及一系列文件，在此不另外单列。

（5）交割

5.1交割文件清单

并购交易的核心文件签署之后，交割到来之前，双方律师会起草核对交易的交割文件清单（closing checklist）。比较复杂的并购的交割文件清单具体细致，可以长达10页。清单中的文件一般都在并购的主次法律文件中提及，各司其职。犹如复杂的外科手术的流程表，这个清单能有效帮助交易各方及其专业团队了解文件以及其他准备工作的进展进度。

5.2交割资金流向备忘录

惯例上也会有一个交割资金流向备忘录 （closing fund flow memo）, 明细交代交割时刻资金的来源与去向，是交割那天众目睽睽的对象。

5.3交割“仪式”

传统上并购交易的交割会有一个交割会议室 （closing room）, 里面放置交割文件清单中所有文件，各方到现场签字，交换签字文本，日后整理成长达数百页的交割文件汇总（closing set）。 在电子时代的今天，各方一般不需要见面，签字都以电子邮件传送给律师托管，交割资金流向备忘录上的现金由收款银行确定到位时刻，各方律师同时释放各方签字，交割结束，并购交易正式完成。

谢谢大家！本文之后，我将撰文讲解美国创业公司的股份以及其他权益，责任，风险的划分的法律与商业惯例。敬请关注。